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对我国股市过度投机现象的研究
作 者 课程名称年 级
金融市场与金融研究
2010级
2011年2月
任课教师 学 号对我国股市过度投机现象的研究
一、我国股市过度投机行为概述
在经济危机后，反思回首2008 年，我国证券市场经历的那场惨痛股灾。上证综合指数从6124 点的高点一路下滑，跌至1665 点，历时一年多的时间里暴跌73%，给我国股民带来了莫大的损失。2009 年在国际大背景下，我国股市又一路攀升，摸至2009 年8 月4 日的3478 点，实属罕见。事实上，造成中国股市暴涨暴跌的原因错综复杂，各种体制缺陷、“大小非”解禁、上市公司治理等等问题尚存，但是股民的过度投机值得探讨。投机，从广义上讲也是一种投资行为，不同的只是它的投资周期较短，且承担风险较大。股市中的投机行为伴随着股市的存在而存在，使得市场上存在着群体非理性倾向，盲目入市、缺乏基本的股票市场投资及企业财务知识，仅凭一时冲动或他人一面之词买卖股票，追涨杀跌，非但不能给带来应有的收益，反而会增加损失的风险。而这些投资者，很大程度上可以说就是造成中国股市暴涨暴跌的直接推手。投机行为是指根据对市场的判断，把握机会，利用市场出现的价差进行买卖从中获得利润的交易行为。股市中的投机行为伴随着股市的存在而存在，然而在中国的特殊国情之下，市场上存在着群体非理性的倾向，成熟市场非主流的股市投机行为在我国开始演变为一种群体的市场投机行为。投机行为是一个难以准确定性的概念，但是我们可以通过股票市场指标以及投资者投资行为的方式来加以衡量。
（一）股票市场指标
1、股指的大起大落以上证指数为例，从开盘的100 点，在经历了多年的不到1000 点与2000 点左右的来回波动后，在2007 年10 月一飞冲天，达到了前所未有的6124 点，但却又在短短一年内再度跌破2000 点，而后在大环境下，2009 年上涨了一倍。事实上，纵观近20 年上证指数历史上出现过多次比较大的涨跌幅。毫无疑问，中国股市过于的频繁的暴涨暴跌现象，说明我国经济和股市的协调发展已经偏离了理性的轨道，而过度的投机性，是股市大幅波动的原因之一。
2、换手率指标 换手率指标。“换手率”也称“周转率”，指在一定时间内市场中股票转手买卖的频率，是反映股票流通性强弱的指标之一，其高低是衡量过度投机的一个标准。20 世纪90 年代美国纽约证券交易的年平均换手率约在20-50%之间，即股票2-5 年转手一次，这就是说，绝大部分是持有两年以上的投资者。即使到了格林斯潘所谓出现了“非理性狂躁”的1999 年，也只有78%，即使年换手一次，也还是做一年以上“长线”的人占多数。而2000 年在我国沪深股市流通股的平均换手率分别是499%和503%，即上流通的每一张股票平均每年转手5 次以上，停留在每位购股人手中的平均时间不过两个半月，足见我国股市有着过度的投机性。我国股票市场中散户所占的比例较大，这些使得我国股票市场上的个股的换手率指标相对于其他发达国际成熟市场要高出很多。
3、市盈率指标
市盈率是指股票市价与每股收益之比，通常用来作为比较不同价格的股票是否被高估或者低估的指标。美国的传统产业未超过20 倍，而日本泡沫经济年代60 倍市盈率导致了90 年的大崩盘。反观中国，在股市达到6000 点峰值时，市盈率最高达72 倍，远远超过全球主要市场的平均市盈率水平。个股方面，某些股票的市盈率高达10000，有其原因是其有可忽略的每股收益水平。这些超过合理市盈率值的情况反映出中国股市存在严重的投资泡沫问题。
（二）投资者的投资行为方式
1、“羊群行为”倾向
“羊群行为”是指投资者在信息不对称下，行为受到外在影响，不考虑自己拥有的信息的行为。我国证券市场中，散户的“一夜暴富”的赌徒式心态充斥着整个证券市场，人们为了获取利益甘愿超越制度与道德约束。正是因为证券市场上的羊群行为使投资者的买卖行为和证券价格变化具有联动性和趋同性，从而导致了我国股市中个股价格变化和市场指数变化之间存在很强的相关性，同时引起大量的“跟风”行为，也形成了“追涨杀跌”的过度投机行为，增加我国证券市场的投机性。
2、投资者的群体非理性
众所周知，机构投资者往往持股时间较长，会更多的、更细致的对股票的内在投资价值做分析，因而是股票市场的稳定力量。在西方较为成熟的股市中，机构投资者占参与群体的绝大多数，因此它们的市场更稳定。在我国目前虽已有50 亿运作较为正规的投资基金，但其相对于1 万亿流通市值和沪深两市200 亿左右的日成交额，依然显得不足。至于保险基金、养老基金和其他的机构资金目前还没有迹象说明其在大举入市参与投资，可以说机构投资者的不足使我国股市缺少了重要的稳定力量。
3、政策依赖强烈
在我国，利好政策的颁布导致在相当长的交易周期内投资者交易频率明显上升，加剧了投资者的过度自信倾向，而利空政策出台却相反，表现出较强的过度恐惧心理。这是中国证券市场的特有现象，即所谓的“政策市”。在这种背景下，众多投资者的正确的投资理念不仅没有树立，反而异化，其投资策略表现为“政策性套利”。这种政策依赖加强了证券市场中个体投资者的投机倾向，在股市不同时期坚信政策的力量，这时他们会以一种投机的心理进行交易，增加了我国证券市场的投机性。
4、普遍具有处置效应
处置效应，即投资者愿意卖出当前盈利的股票并继续持有亏损股票的心理倾向。在我国过度投机的证券市场中，处置效应的研究反映了我国个体证券投资者的损失厌恶倾向，这削弱投资者对投资风险和股票未来收益状况的客观判断，从而产生一种完全投机的心理。我国个体证券投资者的处置效应比机构投资者的处置效应更强烈，在个体证券投资者处理套牢股票的方式上，选择不断补仓拉低价位的投资者数量非常少，往往持股不动或者“割肉”出局。
二、我国股票市场过度投机的原因分析 我国股市过度投机的诱因是多方面的，其既有市场客体方面的原因，也有市场主体方面的原因：
（一）政策构建不合理
就我国而言，无论是法制的构建还是宏观调控政策的实施力度都是比较全面的，也正因如此造就了我国的“政策市”，股市受国家政策变动的影响非常大。我国股票市场投机过度，其中的一个根源就在于政府在与股市有关的方方面面中往往没起到合适作用。首先，我国建立资本市场的目的本是要确立依靠市场机制来合理分配社会资源的机制，可是在实践中，仅只当作给国有企业融资、解困的工具；其次，政府的超经济干预使我国股市成为政策市，一级、二级市场的政策干预，都是以行政手段为主的直接调控方式，这使股票市场的发展缺乏连续性和稳定性，导致股票价格大起大落。最后，各种法规、制度还不完善，对股市进行宏观驾驭的经验和技巧还不成熟。不仅如此，政策行为的巨大强制性，反而加剧了市场的波动，客观上使投机行为更严重。
（二）法人治理结构处置不善
长期以来，产权虚置直接导致了国有企业治理结构有效性的低下。因为缺乏人格化的产权主体来行使完整意义上的所有权，就难以根据经营的要求对经理层进行选择、监督和评价，也就难以建立起对经理层的有效激励与约束机制。大多我国上市公司将股票市场当作一个圈钱的工具，忽视了企业在股票市场上的长期生存能力。而高溢价的发行更加地主张了这一点。同时，公司信息披露不严肃，导致投资者信息获取不充分。信息的披露务求严肃，务必准确、公正、及时，但我国上市公司的信息披露中存在很多问题，往往报喜不报忧，或者虚报利润，隐瞒亏损等等。
（三）投资结构不合理
在西方较为成熟的股市中，机构投资者占参与群体的绝大多数，通过精心投资分析，是股票市场的稳定力量。我国虽有较为正规的投资基金、保险基金等等，在政策的制约下，仍使我国股市缺少稳定力量。与此同时，我国的大部分投资者投资水平不高，大多处于非理性状态，缺乏投资的必要知识准备以及投资风险意识，股民的素质不高，大多处于盲从或者跟随状态。这些与投资结构的不合理一同导致了我国的过度投机。
三、如何治理我国股票市场的过度投机 治理股市过度投机就是要增强市场投资性，抑制市场投机性，增加市场的确定性因素，减少市场的随机性因素，使市场的投资性和投机性保持均衡、使确定性和随机性保持均衡。具体说来，笔者认为主要应有以下措施：
（一）构建合理政策
首先，我国也不断的颁布了有关证券方面的立法，如《证券法》、《证券投资基金法》、《信托法》等等。然而，我国现行有关证券方面的法律均缺乏应有的操作性，在实际交易中未能得到严格的执行，如上市审查制度，信息披露制度等等。其次，我国政府要转变自己的职能，让市场正常地发挥它的调控经济的功能，实现其自身的资源优化配置，应建立起一个适应现代市场经济需要的、实行新公共管理的行政管理机构，以促进社会主义市场经济体制的不断完善。再次，加强对于银行资金的监管力度，在当前的情况下，管理部门应该坚持并加强证券业与金融业分离的制度，确保市场秩序的稳定的同时，开辟新的融资渠道。最后，建立多角度、全方位的法律监管体制，需要严格的事前行政监督、事中行政监督和事后惩处监管模式，从而保障投资人的权益。
（二）完善法人治理结构
1、优化上市公司的股权结构，推进国家股和法人股的上市流通。
可以通过大力发展投资银行、信托基金等机构投资者，先实现国家股和法人股自由流通，并在适当时机对个人投资开放。机构投资者是集中分散资金进行专家投资的专业性投资组织，其投资在于追求长期稳定的投资收益，通过推动国有股份在投资银行、信托基金等机构主体间的流通，既能从根本上明晰企业产权边界，又能使机构投资者按股份多数原则影响企业经营行为，保证了机构投资者收益的长期性和稳定性。
2、规范市场准入和退出制度。
建立合理的市场准入，以有利于促进企业按照市场经济运行的客观规律自主决策、自主经营、自负盈亏，提高企业的综合竞争力。在市场主导的公司治理模式中，中小股东的利益保护需要借助法律救济手段来实现，其中，异议股东股份价值评估权制度为中小股东提供了一种在利益受到潜在威胁时自由退出公司契约的机制，是一种富有效率的手段，应当成为我国中小股东利益保护机制建设的重点。
3、强化会计信息披露与监管。
按照信息披露为本、市场化监管的理念，进一步完善监管体制，强化执法力度。进一步完善信息披露标准，规范上市公司股权激励制度。加强一、二级市场联动监管，切实改进拟上市公司现场核查。改革上市公司审计体制，进一步改进中介机构监管。
（三）正确引导个体投资者行为
1、改变投资者结构，发展证券投资基金。证券投资基金是一种大众化的间接证券投资工具，通过发行基金单位或股份的形式将众多投资者的资金汇集起来，交由专业管理机构管理，按照风险规避原则进行分散化投资，从事股票、债券、货币市场工具等有价证券投资。因此，我们需全面的发展基金业，同时必须加大基金方面的立法力度，加强对基金方面的行政监管、自律监管以及法律监管。
2、提高个体投资者素质。
非理性行为使个体投资人追涨杀跌，为了避免非理性投机行为的危害，应该引导个体投资者不断学习和实践，避免自身认知偏差与决策失误。从大量心理研究的结果看，人的认知偏差通过不断的学习和实践，是可以得到有效纠正的，个体投资者作为弱小的群体，在资金、信息均处于劣势的情况下，券商各营业部应注重引导其学习，提高素质和分析思辨能力，方能有效减少非理性群里的危害。引导教育的内容主要包含以下几个方面：在产生交易动机中，要抑制过度投机的动机，防止“羊群效应”；坚持证券交易的公平、公正、公开原则；在进行交易时，对于“处置效应”要计划止损点并坚决执行等等。
四、结束语 投机是股票市场的本质属性，同时也是市场参与者在利润最大化原则支配下的理性选择，而过度投机是投机者非理性行为因素受到激活后产生的偏离理性轨道的行为。在我国这样一个不成熟的股票市场上，由于政府监管的失灵，公司治理结构的故有缺陷以及投资者非理性的投机，使得成熟市场非主流的股市投机行为在我国开始演变为一种整体的市场投机行为。因此，重构完善的公共政策，优化现行的股权结构，完善公司法人治理结构，造就理性投资者，是当下我国股票市场规范、健康、有序发展的必由之路，这便是不惑的代价。
