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我国商业地产融资方式的探讨
苏州相城建设监理有限公司 □ 章 燕 苏州市相城城市建设有限责任公司
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庄栋明 苏州市立欣市政工程有限公司
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沈 黎
【摘要】近年来，国内掀起了商业地产开发的热潮，但其目前的融资工具较为单一，其缺陷严重影响了商业地产的健康发展。本文就目前我国商业地产开发过程中的融资渠道进行了分析，并探讨了CMBS融资模式在我国的发展前景。
【关键词】商业地产；融资渠道；CMBS 引言
近年来，我国出台了一系列措施对房地产进行了紧缩性的宏观调控。调控重点主要是针对住宅地产，于是国内以住宅投资开发为主的开发企业、尤其是一些中小开发公司倍感压力，开始寻找新的出路，纷纷宣称向商业地产转型，陆续加大了对商业地产的投资力度。在新的宏观调控格局和资金工具格局下，房地产开发企业只有合理选择金融创新工具进行融资，才可以获得相对宽裕的资金，并在宏观调控中生存下来。我国商业地产融资渠道的现状分析
2.1 银行贷款
一直以来，我国房地产融资渠道较单一，主要就是依靠银行贷款。目前全国商业地产对银行信贷依赖水平在７０％～８０％左右，商业地产自筹资金比例很低，只占到位资金３３．５％。而有些城市的商业地产开发商对银行信贷的依赖程度已经超过了９０％，大大超过５０％的风险贴现。融资渠道的单一性不但增加了金融风险，资金压力也使一些商业地产开发商重销售、轻经营，以高价抛售物业为最终目的，给商业地产带来信任危机。拓宽商业地产融资渠道，分散房地产金融风险，已成为我国商业地产发展亟待解决的根本问题。2.2房地产信托（REITs）
REITs是房地产投资信托基金，是由专门投资机构进行房地产投资经营管理，并将投资综合收益按比例分配给投资者的信托基金形式。投资者可以通过证券市场购买，享受投资回报。REITs一般可以分为三种类型，权益型投资信托（equity REITs）、抵押型投资信托（mortgage REITs）和混合型投资信托（hybrid REITs）。其中，权益型投资信托通过控制房地产资产来获利，主要利润来源于租金。抵押型投资信托则主要投资于房地产抵押贷款，收入主要来源于抵押贷款的利息收入，混合型投资信托则兼有上述两种类型的业务。与其他融资方式相比, REITs是一种面向中小投资者的融资方式,具有相当高的流动性、稳定性和投资回报,同时还能有效地分散风险和投资组合管理,对不擅于经营股票等金融资产且对未来现金支出又不确定的中小投资者来说,投资REITs是一个比较理想的选择。
REITs在欧美的发展已经十分成熟，但在中国内地仍属尝试阶段。2005 年12月21日，越秀REITs作为中国大陆的第一个跨境REITs在港公开招股，开创了内地REITs上市融资的先河。另外，2006年在新加坡或香港发行REITs的企业包括华银投资、大连万达集团、华润置地、北辰实业等。但是,目前我国在发展REITs方面缺乏相关经验,要实现REITs与商业地产开发成功对接,单纯依靠开发商的努力是不够的,还需要政府相关管理部门的参与，建立相应的法律法规，培育良好的资金市场环境。2.3 金融租赁
金融租赁是20世纪50年代兴起于美国的新型租赁方式，是指出租人根据承租人对租赁物的要求，向承租人选择指定的供货商购买租赁物，承租人按约定的条件支付租金，取得租赁物的使用权。租赁期满后，承租人可采取续租或残值购留出租物，或按约定向出租人交还租赁物三种方式处理，简称续租、留购和退租。
金融租赁具有其自身的特点。首先，以商品形态和资金形态相结合提供信用是金融租赁的主要特点，租赁公司不是向企业直接贷款，而是代用户购入资产，以融物代替融资。它既不是一般的商品交易，又不是真正意义的金融信贷，而是将金融贷款与购买资产这两个过程融合在一起。对承租人来说，在租到资产设备的同时，也解决了对资金的需求。对出租人来说，在租期内始终持有资产的所有权，比较安全。由于融资与融物同步进行，不仅能把握资金运用方向，对企业也有较强的约束力。其次，所有权与使用权相分离。一般的投资信贷，是由企业直接向银行借入资金，自行购买设备资产等，设备资产所有权与使用权统一于借款人（企业）一身。而在金融租赁条件下，整个租赁合同期间的设备所有权始终属于出租人。承租人在租赁结束时，虽有留购、续租。退还设备的选择权，但在租赁期内，只能以租金为代价获得设备的使用权。
金融租赁这种方式在中国资本市场上并非是全新的概念，但是中国固定资产投资中金融租赁所占的比例不过1%。造成这种现象的原因，一方面是相关的法律、法规还不完善，整个金融租赁行业的运作尚存在不规范的地方，近几年一些金融租赁机构也出现了一些问题，对金融租赁在中国的发展起到了一些阻碍，另一方面是金融租赁的认知度和接受程度不高，同时认知上也存在着一定的偏差，更多的是把金融租赁看作是一种贸易或者商品销售方式，而从行业的角度，则更多的是把金融和公共设施联系在一起，大部分企业在进行融资决策和实施的过程中没有考虑到金融租赁这种工具。尽管金融租赁这种融资工具在目前还不是很普遍，同时也存在着一些法律和政策上的变数，但是这些都不妨碍它成为各个企业，特别是中小企业的一种有效的选择。
2.4境外基金投资
境外基金介入商业地产一般有以下两种方式：一是申请中国政府特别批准运作地产项目或是购买不良资产；二是成立投资管理公司合法规避限制，在操作手段上通过回购房、买断、租约等直接或迂回方式实现资金合法流通和回收。海外基金目前关注国内商业地产的热情很高，尤其是成熟商业物业，对于那些拥有成熟物业资产的地产企业，通过整体出让商业物业给海外基金无疑是一种极佳的变现融资方式。
目前在中国市场上的海外基金投资中国市场的模式多数为：海外的投资载体进入中国带来一定的资金，合作伙伴（当地公司）以各种方式出资一定比例的资金，共同成立项目公司，然后一起开发地块。进入中国的外资地产基金，其与中资企业的合作并非欧美通行的地产基金运作方式。在欧美，地产基金通常是以投资者身份参股地产项目，股份一般也不超过30%，参股后再委托相关专业公司经营管理，因此独立性和专业性是基金运作的主要特点和要求。进入中
国后，外资基金一改不参与被投资企业的经营管理，只在被投资企业的董事会层面上控制的游戏规则，由投资者身份变成投资者兼任开发商，由参股变控股。
境外基金与国内房地产企业合作的特点是集中度非常高，海外资金在中国房地产进行投资，大都选择大型的房地产企业，对企业的信誉、规模和实力要求比较高。同时，海外基金比银行贷款、信托等融资渠道的成本高，但往往可以对地产企业或者项目起到无形的“信用增级”的积极效应。
在目前中国的房地产基金法律不健全、房地产金融市场不发达、会计制度严重不透明和信息披露严重不对称、缺乏专业管理队伍的情况下，很多海外基金无法通过一个完整的政策框架与国内房地产市场进行有效的对接，这也会给海外基金带来不确定性，海外房地产基金采用何种运作模式进入中国，是其必须重点考虑的问题。2.5 上市融资
房地产企业通过上市可以迅速筹得巨额资金，且筹集到的资金可以作为注册资本永久使用，没有固定的还款期限，因此对于一些规模较大的开发项目，尤其是商业地产开发具有很大的优势。商业地产的开发要求资金规模较大，投资期限较长，上市可以为其提供稳定的资金流，保证开发期间的资金需求。
上市融资是房地产企业进行融资的一个较好渠道，不仅可以化解金融风险，而且可以降低融资成本。但是，鉴于金融安全的考虑，国家对房地产企业上市审批严格。2003年9 月，中国证监会又公布了《关于进一步规范股票首次发行上市有关工作的通知》。《通知》规定，自2004年1 月1 日起，除国有企业整体改制、有限责任公司整体变更和国务院批准豁免的情况外，股份公司必须设立满3 年后才能申请首发上市；同时，为使发行人最近3 年盈利具有可比性，要求发行人的业务、管理层最近3年内不能发生重大变化、实际控制人不能发生变更。然而，目前国内大多数房地产企业都无法达到要求，因此上市融资的愿望对大多数房地产企业来说，短时期内还无法实现。
2.6 商业抵押担保证券（CMBS）在中国的发展前景分析
商业抵押担保证券为一种不动产证券化的融资方式，将多种商业不动产的抵押贷款重新包装，透过证券化过程，以债券形式向投资者发行。与其他融资方式相比，CMBS的优势在于发行价格低、流动性强、放贷人多元化、对母公司无追索权、释放商业地产价值的同时保持未来增长潜力及资产负债表表外融资等。因此问世25年来，在全球不动产金融市场迅速成长，为传统银行贷款之外，地产开发商筹资的新选择。以美国区域为例，目前商业抵押担保证券占商用地产融资市场的三分之一比例。
随着国际投资者对中国市场的关注，美国纽约大学房地产学院劳伦斯·朗瓦教授表示，在中国推行CMBS比REITS更容易。但是，CMBS的资金来源是银行或者类似银行的信贷机构给房地产开发商以及物业经营商提供的中、长期贷款。CMBS在中国的资产量不够大，银行没有动力去实施证券化，此外，资产没有办法被标准化也是目前阻碍CMBS在我国发展的原因之一。对于我国商业地产融资模式的几点建议
3.1完善相关法律法规
产业基金法的出台，税法的修订，住房保险市场的完善，物权法的颁布，都为房产金融创新提供了一个好的制度环境。但由于国家对房地产行业宏观调控政策的实施，许多金融产品的法律、法规政策还很不完善，比如房地产投资基金、债券融资等，在很大程度上影响了这些房地产融资渠道的发展。因此要进一步发展和完善房地产融资渠道，完善相关法律、法规，是亟需要解决的问题。3.2 多种融资模式组合使用
房地产开发企业应积极拓宽融资渠道，根据企业自身特点，采用多种融资途径方法。比如可以使用自有资金+ 银行贷款、自有资金+ 机构投资、自有资金+ 基金、自有资金+ 信托计划及股权融资+ 银行贷款等融资组合。多种金融工具组合使用，有它的自身优势：一方面可以增加融资途径，减少对银行的依赖，缓解了资金压力；另一方面可以增加金融抗风险能力，减少企业的融资风险。
参考文献
[1]李健飞,王晶.宏观调控背景下的房地产金融创新[J].宏观经济研究,2005,3 [2]曹勇,李伟.房地产投资信托在我国发展前景[J].西南金融,2005年第3期.[3]王秀玲.我国房地产融资渠道现状分析[J].金融，2006年第12期
