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上海国资整合:找寻确定性“黑马”-并购重组系列专题报告
研究机构：兴业证券（601377）分析师：张忆东 撰写日期：2011-04-19
投资要点
上海国资整合:黑马仍可觅
此前我们的研究认为在全年震荡市的条件下，上海国资整合主题投资中更应该关注白马股的投资机会。近期我们梳理了上海国资重组的思路和模式。我们认为，随着重组标的减少，剩余标的确定性提升。黑马股也觅也可做。
上海国资重组的操作模式:多手段并用
资产注入类:“小公司—大集团”常用手法
资产置换类:多上市平台的集团公司选择
资产收购类:较少单独使用，重组效果不佳
多种模式并用:常见于产业链整合上海国资整合投资策略:关注三类重组模式的投资机会
一、“大集团-小公司”类企业的资产注入预期。重点关注拥有较多未上市资产的国资集团，投资者可积极关注上海水产集团和光明集团的资产重组。相关投资标的为开创国际（600097），金枫酒业（600616），海博股份（600708）和光明乳业（600597）。
二、关注重点集团上海电气（601727）、华谊集团的产业链重组。上海六大重点集团中，目前只有上海电气和华谊集团没有完成资产整合，今年是重组推进的重点年，投资者可积极关注自仪股份（600848），SST中纺（600610）（600601），三爱富（600636）的投资机会。
三、关注上海国资“壳资源”的投资机会。相关概念股为上工申贝（600843），自仪股份（600848），SST 中纺（600601）。
风险提示:国资整合等主题投资，受短期事件驱动性影响更显著，在投资操作上较难把握。上述建议关注之标的，并不构成投资建议。
1、市国资委旗下集团和上市公司：
上海国资委旗下集团 集团旗下上市公司
锦江国际（集团）有限公司 锦江投资（600650）、锦江酒店、锦江旅游
光明食品有限公司 光明乳业（600597）、海博股份（600708）
上海市糖业烟酒（集团）有限公司 金枫酒业（600616）
上海益民食品一厂（集团有限公司）上海梅林（600073）
华谊集团 氯碱化工（600618）、三爱富（600636）、双钱股份（600623）
百联集团 百联股份、友谊股份（600827）、上海物贸（600822）、第一医药（600833）
上海电气（601727）集团 上海机电（600835）、自仪股份（600848）、上柴股份（600841）、海立股份（600619）
上海仪电集团 飞乐音响（600651）、飞乐股份（600654）、上海金陵（600621）、广电电子（600602）、广电信息
上海地产集团 中华企业（600675）、金丰投资（600606）、上实集团 上实发展（600748）
久事公司 强生控股（600662）
城建集团 隧道股份（600820）
交运集团 交运股份（600676）
建工集团 上海建工（600170）
华虹集团 上海贝岭（600171）
兰生集团 兰生股份（600826）
建材集团 棱光实业（600629）
上海机场（600009）（集团）有限公司 上海机场
2、区国资委旗下集团和上市公司
区国资委 旗下集团
金山 金山开发（600679）
闸北 西藏城投（600773）、黄浦 老凤祥（600612）、新世界（600628）
崇明 亚通股份（600692）
卢湾 益民商业
静安 上海九百（600838）
浦东新区 上工申贝（600843）、浦东建设（600284）、张江高科（600895）
上海国资概念股解析
徐家汇（002561）:11年30%以上的净利润增速主要来自少数股权并表及一次性清算收益
徐家汇 002561 批发和零售贸易
研究机构：海通证券（600837）分析师：路颖，汪立亭，潘鹤 撰写日期：2012-02-01
简评和投资建议。
从季度分拆数据看（参见表4），公司2011年收入实现个位数增长，其中各季度增速逐季放缓，且三、四季度均低于3%；全年综合毛利率基本持平，其中四季度同比上升0.22个百分点，体现了在较弱的消费环境下老牌零售企业相对稳定的议价能力。
受益于毛利率提升及期间费用率下降（主要由于募集资金产生利息收入），公司四季度营业利润同比增长11.3%。此外，由于四季度营业外收入（主要是补贴）增加545万元，以及二季度开始收购汇金百货27.5%少数股权而产生并表收益（估算全年约2500万元，其中四季度约1000万元），公司四季度归属母公司净利润实现33.71%的较高增速。
我们测算，若扣除收购少数股权及营业外收支的影响，公司四季度经营性净利润同比增长约9.5%；进一步扣除三季度子公司清算收益1300多万元的影响，公司2011年经营性净利润同比增长约10.6%。基于公司最新的年报情况，我们对其盈利预测做了更新调整（参见表5），预计公司2012-14年EPS分别为0.65、0.70和0.76元（净利润增速分别为5.57%、8.08%和9.28%），公司2012年1月31日收盘价为12.85元，对应2012-14年PE分别为19.9、18.4和16.8倍；公司目前市值为53亿元，对应2012年23亿元的销售收入，动态PS为2.3倍，均高于行业平均水平。
此外，按首发承诺，公司将于2012年3月5日解禁21437万股，占比总股本51.56%；于2014年3月3日解禁13139万股，占比总股本31.60%。
风险和不确定性:
（1）3月份小非解禁对股价影响的不确定性；
（2）上海市百货业激烈的竞争环境；
（3）外延扩张的影响等。
亚通股份（600692）
投资亮点
1.公司经营上海至崇明的水上旅客运输，由于近年公司加大水上交通基础设施的投资和建设力度，并不断提高服务质量，其竞争优势得到加强。
2.资产置换:2010年6月，公司完成将拥有的13艘大小高速船、12艘车客渡船、南门码头资产（不包括土地和建筑物）、宝杨码头资产，与崇明港投公司拥有的锦绣宾馆的固定资产和土地、在建的静南宾馆2项资产，进行资产等值置换。置入资产作价2.05亿元，置出资产作价2.25亿元。
张江高科（600895）:增资上海股权交易中心，信号意义大于实质，维持“增持”评级
张江高科 600895 房地产业
研究机构：申银万国证券 分析师：殷姿 撰写日期：2011-12-19
公司公告出资1，190万元，参与增资上海股权托管交易中心股份有限公司，增资后公司持股从20%上升至23.25%。增资后上海股权托管交易中心股份有限公司注册资本为12，000万元人民币，上海联合产权交易所、上海国际集团有限公司和张江高科的持股比例分别为16.75%，60%和23.25%。
股权托管交易中心建设推进有利于公司向高科技投资商转变。年初以来新三板迟迟没有推出，股权托管交易中心是与新三板相对独立的交易平台，它的推出将有助于提高早期科技企业股权的流动性，使私募基金和风险投资基金（PE、VC）更好地进入和退出，这将在客观上帮助张江高科更好地寻找、收购及转让优质项目。目前有18家张江高新技术产业开发区内企业符合挂牌条件，将可能陆续进入股权托管交易中心。公司创投平台架构未改，股权交易对公司影响仍以信号意义为主，体现在业绩改善上仍待时日。1）公司下设创投平台主要是浩成投资，而浩成投资的定位主要是作为LP参与基金，其自身投资能力仍有待提高；
2）公司自2009年以来已先后参与投资浩凯基金、葆霖基金和上海金融发展投资基金，其业绩释放将主要在2012-2013年；3）截至3季度末，公司资金仍偏紧，其中净负债率达113.7%、短期借款覆盖比率为0.4，制约公司进一步扩大投资规模。
本次增资信号意义大于实质，公司基本面未现显著变化，适当下调2011-2013年盈利预测至0.30、0.37、0.46元，维持“增持”评级。我们预计公司2011年房地产收入为17亿元，投资收益约为2.5亿元，分别对应EPS0.16元、0.14元，2011-2013年EPS分别为0.30/0.37/0.46元，对应PE25X/21X/16X。RNAV为11.2元，当前折价32%。公司在估值上不具备显著优势，维持“增持”评级。
浦东金桥（600639）2011年报点评:典型收租股，物业销售提升增长维度
浦东金桥 600639 房地产业
研究机构：国泰君安证券 分析师：李品科，孙建平 撰写日期：2012-03-29
全年实现EPS0.49元，净利润4.53亿，同比下降14.5%。2011年实现营业收入20.86亿，增长40.6%；净利润4.53亿元，同比下降14.5%。净利润减少原因:（1）计提土地增值税；（2）投资收益减少；（3）所得税率提高。拟每10股派发现金红利0.80元。
营业收入增长源于结算销售收入增加。商品房销售收入12.42亿元，同比增长88.9%，主要为碧云新天地三期住宅项目、G3地块研发办公楼项目结算。
现有租赁业务能为公司持续贡献稳定增长的业绩。租赁业务收入8.04亿元，同比增长3.1%，毛利率59.5%。2011年竣工由工坊项目和碧云90商业中心项目，已开始招租。自此公司拥有的权益收租面积约为135万平方米，其中高附加值的租赁面积大约为55万平方米，随着物业运营的成熟，租金将稳定增长。增量物业提供增长空间。公司在开发权益建面达到56.5万平米，其中出租项目为高附加的租赁项目，公司仍有广阔的外延式的增长空间。而公司目前开发碧云公馆及临港新城项目，房地产开发销售业务将会有效的提升公司的业绩增长。
现金3.2亿元，预收款仅0.46亿元。11年末账面现金3.22亿元，较年初降7.6%；11年末仅0.46亿元，12年金杨高层项目和临港新城项目给公司带来持续的销售收入。
预计12-13年EPS0.51元、0.59元，RNAV11.31元，较股价折让37%。公司是一家专注于园区类开发的、典型的收租股，成长性来自于出租物业增量、园区空间向周边扩张以及金杨高层项目和临港新城项目给公司带来持续的销售收入。目标价10元，维持增持评级。
陆家嘴（600663）2011年报点评:大股东增持，受益于集团迪斯尼及世博前滩概念
陆家嘴 600663 房地产业
研究机构：国泰君安证券 分析师：李品科，孙建平 撰写日期：2012-03-29
全年实现EPS0.53元，净利润9.85亿，同比下降17.4%。实现营业收入41.66亿，增长51.3%；净利润9.85亿元，同比下降17.4%，净利率下降19.6个百分点。净利润下降主要原因为:（1）由于批租业务毛利下降导致综合毛利率降至56%，同比减少7.9个百分点；（2）土地增值税清算导致营业税金大幅增长。公司土地批租业务基本结束，2011年度的土地批租16.68亿元收入是一个历史遗留交易。
租赁业务收入9.69亿元，同比增长37.8%，毛利率68%，提升12.6个百分点，租赁业务贡献日益显著。公司出租物业处于核心区位，在营物业持续增加、出租率、租金增加，共同推动租金收入增加。
12年住宅开发销售业务有望弥补土地批租业务结束的空白，保证短期业绩。预计12年销售主力包括:
（1）上海爱尔法新城2万平；（2）天津陆家嘴河滨花园8万平米；两个项目均为现房，均价20000左右。
（3）上海东银公寓4万平，单价8-10万，受限购影响较大。
1月份关联公司增持体现控股股东的信心。控股股东陆家嘴集团的全资子公司东达公司于2012年1月16日增持陆家B股（900932）18.78万股，平均增持股价0.816美元/股，占公司总股本的0.01006%。集团优势支持公司转型。集团将酒店以及物业管理等子公司的股权让渡给上市公司，支持公司转型。集团迪斯尼项目与世博前滩地块，公司若能接手部分项目，将成为公司新的增长点。
预计12-13年EPS0.58元、0.69元，RNAV18.68元，较股价折让30%。公司资源属性强，沉淀了大量优质资产，公司持有物业的价值、出租率和租金将不断上升。
新世界（600628）:受去年世博会期间基数较高影响，三季度净利下降25%，整体经营低于预期新世界 600628 批发和零售贸易
研究机构：海通证券 分析师：路颖，潘鹤，汪立亭 撰写日期：2011-10-31
公司今日（2011年10月29日）发布2011年三季报。2011年1-9月公司实现营业收入22.73亿元，同比增长7.46%，实现营业利润1.84亿元，同比下降4.59%，实现归属于母公司的净利润1.41亿元，同比下降0.74%。其中，2011年三季度实现营业收入6.43亿元，同比下降6.79%，实现营业利润2395万元，同比下降46.67%，实现归属于母公司的净利润2431万元，同比下降24.85%。
公司2011年前三季度实现摊薄每股收益0.265元（其中三季度为0.046元），净资产收益率7.14%，每股经营性现金流为0.22元。
简评和投资建议。
从分拆的季度损益表看（参见表1），公司1-9月营业收入同比增长7.46%，其中三季度同比下降6.79%。公司前三季度收入增速逐季下滑、三季度收入同比下降的主要原因仍是去年世博会期间丽笙酒店收入及商业销售收入基数较高所致。
公司1-9月综合毛利率26.34%，同比下降2.56个百分点，其中三季度毛利率同比下降1.1个百分点，三个季度毛利率均有不同程度下降，我们认为主要还是毛利率较高的酒店业务收入占比下降所致，另一方面也可能与南京路商圈竞争激烈、打折促销活动较多有关。
费用方面，公司前三季度销售管理费用率下降0.98个百分点至13.82%。其中销售费用率同比下降0.35个百分点，而管理费用则同比下降0.62个百分点。此外，1-9月公司财务费用同比减少493万元，但财务费用压力仍相对较大。
受收入与毛利率下滑影响，公司前三季度和三季度营业利润分别同比下降4.6%和46.7%；此外，公司三季度获得一笔非流动资产处置收益约1000多万元使得前三季度营业外净收入增加约1000万元左右，最终其前三季度和三季度归属于母公司净利润分别同比下降0.74%及24.85%，我们测算，扣除非经常性损益后的净利润分别同比下降33%和50%左右。
目前看，公司酒店业务和零售业务均受到世博会闭幕以及南京路商圈竞争的一定影响，三季度业绩低于预期；基于公司最新的经营情况，我们调低其2011-13年的EPS至0.37、0.44和0.51元（假设商业地产项目在此期间未开工，财务费用未资本化，参见表2）；公司2011年10月28日收盘价为8.64元，对应2011-13年PE分别为23.1、19.7和16.9倍；我们认为可给予公司2012年酒店部分EPS（约0.06元）20倍左右的PE，剩余（主要为商业部分）EPS（约0.38元）25倍左右的PE，对应公司价值为10.64元，同时再加上163地块（公司拥有49%股权，目前该项目只“制造”财务费用而不产生收益，预计将来可能在黄浦区核心商圈建设11万平米左右的购物中心，因此只能在其资产价值的基础上扣除负债并打个折扣来估值）对应的每股价值保守测算应至少该在3元以上。因此，维持公司六个月目标价12.60元，维持“增持”的投资评级。
风险和不确定性:酒店业务的波动性；公司新参与的地块招排项目对未来业绩影响的不确定性等。
