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虚拟股票——非上市公司的理想选择
对资本成本和现金流量有不同的计算方法，近几年来，一种被称为EVA（Economic Value Added，可译为“经济收益增长值”或“经济增值”）的方法受到普遍关注。管理大师彼得•德鲁克在《哈佛商业评论》中指出，EVA是衡量“总要素生产率”的尺度，我个人认为，这个评价过高了，因为总要素生产率还有许多目前无法量化的因素。《财富》称它为“当代最轰动的财务理念”。
经理期股是现代公司制的核心内容之一，许多企业希望能借鉴这一在西方国家广为使用的激励制度，解决我国国有企业在改革过程一直存在着的对企业家的激励约束机制缺乏的问题，实现对经理人员长期激励与短期激励的平衡。但是，任何事物都具有两面性，经理期股在西方国家（尤其是美国）得到广泛使用的同时，也暴露出了一些理论上的缺点和实际运用中的不足。
经理期股在理论上的缺点主要源于期激励逻辑背后两个隐含的假设：
Ø 管理层受激励后增加的努力确实能改善企业的业绩；
Ø 有效市场假设，即认为企业业绩的提升能得到市场投资者的确认，推动股价上涨。
然而这些假设在实现中不时遇到反例，尤其是股票价格往往容易受到一些经理人员不可控因素，例如市场上的投机因素，政府的宏观经济政策，原材料价格变化以及其他一些突发事件的影响。在这种情况下，经理人员就有可能由于这些不可控因素而非其努力程度得到奖励或受到惩罚。这显然与激励的初衷相悖。
此外，由于经理期股运用的一个前提是具有公开市场下的股票价格，因而对于非上市公司的高层经理人员，或者大的上市公司中某一个部门的经理（其对公司股票的价格影响甚微）并不适用。
同时由于法律、政策、市场环境等方面的原因，这一激励形式的困难和不足在我国尤为突出：
（1）经理期股在美国得到广泛应用的一个原因是其资本市场十分发达（实证研究表明，其市场已达到半强式有效是传），因而股票价格基本上能作为经理人员业绩衡量的一个指标。而我国的资本市场只有短短几年的历史，且带有明显政策干预的痕迹。股票价格受投机因素影响常常处于非理性状态。在这种情况下，以股票价格作为测量上市公司经理人员业绩的手段显然并不可行。因为正如Kaplan所指出：一个激励手段要是有效的，必须使经理人员相信他们的行为能对激励中采用的业绩衡量的变量产生影响，否则激励反而会挫伤经理人员的积极性。因此，中国资本市场的现状决定了经理期股对于我国并不是一种很好的选择。
（2）经理期股计划的实施前提是公司期权所需的预留股份。国外的激励期股计划所需的股票来源一般有三个途径：一是公司发行股票，即在公司发行的新股中预留一部分作为实施股票期权计划的股票来源；二是通过留存股票帐户回购股票，然后根据激励计划在未来时间再次出售；三是由原大股东出让一部分股权，这在公司由单一大股东控制时较为适宜。我国《公司法》规定，公司除非处于核销股份的目的，否则不能购买本公司的股票，因而这一方式在我国难以推行。至于一、三两个途径，由于目前在我国还缺乏相关的政策支持，因而实施起来也有一定困难。
（3）我国大多数国有企业并非上市公司，并没有现成的股票价格可以利用，期权市场也远未发展起来。这些都决定了利用经理期股解决我国国有企业经理人员激励问题的局限性。²
仿真股票：另一种期股
仿真股票（Phantom Stock）是经理期股的一种变异，它借鉴了经理期股的一些特性与操作方式。比如，它同样需要公司在计划施行前与每一位参与者签订合约，约定给予仿真股票的数量、兑现时间表、兑现条件等，以明确双方的权利义务，但是与经理期股不同的是，在仿真谷品种，经理人员并不拥有在未来按某一个固定价格购买本公司股票的权力，因为顾名思义，仿真股票只是一种帐面上虚拟的股票。实行仿真股票的公司每年一次聘请薪酬方面的咨询专家，结合自己的经营目标，选择一定的标准（这一标准既可是销售率的增长，也可是某种财务标准，如下文介绍的经济价值增加指标）对虚拟股票进行定价，目的是模拟市场，但只是从长远的角度模拟。而当约定的兑现时间、兑现条件满足时，经理人员就可以现金的形式获得其拥有的虚拟股票在帐面上增值的部分。因此，从本质上来看仿真股票是一种递延现金支付方式。
最早运用仿真股票的是玛丽•凯公司。1985年，面对公司销售额下降，财务困难等危机，其时的首席财务官约翰•罗尚请经济增值法的发明者斯特恩—斯图尔特公司设计一种想象的股票来跟踪玛丽•凯公司的股价，结果就出现了第一个大型的仿真股票计划。玛丽•凯称新计划为高级经理鉴定权（Smart）。这项计划于1985年实施，给30位高级经理相当于玛丽•凯公司15%股份的虚拟购股权，价值1200万美元。第一个计划期为5年，斯特恩—斯图尔特公司每年计算出仿真股票的价值，这样到1990年，经理们可获得1200万美元仿真股票增加的价值。与此同时，根据经济增值法的原则，玛丽•凯公司着重促使销售额的增长快于成本或者资本投入的增长。事实上，1990年第一个计划到期时，玛丽•凯公司已经恢复了生机，仿真股票增值2倍以上。
仿真股票不仅具有经理期股在长期激励方面的优点，同时其克服了经理期股理论上的缺点和实际运用中的不足。
Ø首先，仿真股票避免了以变化不定的股票价格为标准去衡量公司业绩和激励员工，尤其是在这些波动不是由于公司业绩变化造成，而是由于投机或其他宏观变量等经理人员不可控因素引起时更是如此。
Ø 其次，仿真股票由于不再用股价作为评价指标，因而其应用不再像经理期股那样局限于上市公司，要求在一个公开的资本市场下形成股票价格。同时，它们是企业所有者可以自己确定任何没有发行股票的企业部门创造的价值。不仅是非上市公司，还有那些隐身在上市公司中的分部，均会出现这些情况，因此，与经理期股相比，仿真股票的应用范围扩大了。
Ø 最后，业绩评价是薪酬政策的基础。传统的简单利用净利润或每股收益等会计信息来作为业绩衡量指标的方法，由于忽视了应计制下财务报表编制的弹性及经理人员可能采取的操纵行为，忽视了不同企业的个性（例如企业所处的不同生命周期、企业所在的行业特点、企业资本结构不同带来的资金成本的不同），因而正受到越来越多的批判。而仿真股票在虚拟股票价格确定时，可将着重点放在企业经济价值上，关注企业自由现金流量的增加，而不局限于对会计信息的简单利用，因而有助于克服上述缺陷。² EVA:仿真股票股价的确定
实施仿真股票计划中最困难的部分是确定仿真股票的公平价格。在经理期股中股票的价格由市场来决定，而仿真股票计划依靠的则是少数外部顾问及企业内部相关人员的智慧。因此选取一个能正确衡量企业经理人员经营业绩进而确定仿真股票价格的方法就至关重要了。国外在这方面比较成功的经验是经济价值增加法，即将仿真股票的价格与企业经济价值的增加相挂钩。
EVA（经济价值增加法Economic Value Added）是企业经过调整的营业净利润减去该企业现有资产经济价值的机会成本后的余额，用公式可以表示为：
EVA＝NOP－NA×WACC
其中，WACC是企业的加权平均资金成本，可通过如下公式得到：
WACC＝D/（D＋E）×（1－T）Kd＋E/（D＋E）×Ke
以上两个公式中：
D——公司负债总额
E——公司所有者权益价值
Kd——公司负债的税前成本
T——公司所得税率
Ke——股东期望回报率
NA——企业资产期初的经济价值，由上期数据
NOP——以企业报告期营业净利润为基础，经过下述调整得到：
（1）加上商誉的摊销；
（2）加上后进先出法下存货的增加；
（3）加上净资本化研究开发费用（R&D）的增加；
（4）加上坏帐准备的增加；
（5）加上折旧费用；
（6）减去现金营业税。
从上述分析可见，EVA与传统的业绩衡量指相比，其主要优点是：
Ø 考虑了资金的机会成本，因而有利于反映所有者财富的真实变化情况，符合经济学的资本保全观；
Ø 消除传统的会计指标对业绩的扭曲，例如，在一般会计准则下出于稳健主义的考虑往往坚持公司的长期支出（如研究开发费用）必须一次列支，而非进行资本化。这种会计处理上的保守主义如运用在业绩衡量于报酬政策中，会导致管理人员行为的短期化。EVA则对这些缺陷加以纠正，因而是一种远视的指标。
Ø 将仿真股票的价格与EVA的增加值（而非EVA的绝对水平）挂钩，这样，EVA为负数的企业经理人员就有动力去扭转乾坤，EVA已经很高的企业也不会因为起点高而背上包袱。
此外，EVA与仿真股票的这些特点对我国国有企业还有其他特殊意义，因为我国国有企业由于历史原因，各个企业承担的社会功能不同，因而可以借鉴EVA指标的思想将企业的社会功能对利润的影响加以剥离。而通过对应计制下形成的企业净营业利润的调整，则可以在一定程度上缓解我国目前国有企业会计信息失真带来的企业经理人员业绩评价的困难（因为目前会计信息失真的成因之一是，“内部人控制”现象严重的国有企业利用应计制进行的盈余管理行为）。
