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解析证券投资的行为偏差
摘要：本文主要通过行为金融学的视角，对证券投资中存在的行为偏差：羊群效应、过度自信和有界理性进行了分析，得出了影响投资人产生行为偏差的因素。
关键词：证券投资 行为金融学 行为偏差 影响因素
无论是初涉股市的幼稚的个人投资者，还是精明老练的经纪人，或是资深的分析师，他们都试图以理性来判断市场趋势并进行投资决策。但他们都是普通人而非完全的理性人，因此会不由自主地受到认知、情绪、意志等心理因素的影响，以至落入认知陷阱，导致市场中一些普遍的行为偏差。
主要的行为偏差有以下三个：
一、羊群效应
所谓的羊群效应是指投资者在信息环境不确定的情况下，行为受到其他投资者的影响 模仿他人决策，或者过度依赖于舆论，而不考虑自己已知信息的行为，也称为从众心理。金融投资市场中的从众行为是指由于受到其他投资者采取的投资策略的影响而采取相同的投资策略，即投资者的选择是对大众行为的模仿，而不是基于对自己持有信息的判断。关键在于市场中其他投资者的行为会影响到个人的投资决策，并对他的决策结果产生影响。心理学研究发现，人们在处于模糊不定的状态时，由于个人的情报缺乏可信度，外部的信息往往会对判断产生较大的影响，人们往往放弃自己私人的信息，接受外部信息进行判断，进入“羊群”，以致产生“羊群效应”。由于外部信息可能比私人信息更有价值，接受外部信息并不完全是非理性的行为，接受外部信息并不完全是非理性的行为。如果你有能力通过对外部信息的判断，推断出外部信息是更准确的信息，你就可以通过羊群效应为自己的决策最优化。但是，外部信息可能不包含有价值的情报，也可能是虚假的信息，如果接受了无价值的甚至虚假的外部信息，进入羊群，不但不能使你的决策得到优化，反而会使你处于不利的境地，甚至会给你带来损失。由于羊群效应属于投资者群体的一致行动，往往导致过度反应，同样也给聪明的投资者提供了一个获取超额利润的机会。
在股市投资时，及时发现和跟踪热门股往往能获得高于平均水平的回报。因为市场永远是对的，市场均价反映了一切信息，而这也许正是你不知或不完全了解的，因此，及时根据新信息作出正确行动才能跑赢大市。市场的羊群行为往往会造成热门股的过度反应，既要利用过度反应来获得更大利润，也要防止过热可能带来的危害，过热时坚定卖出，并且坚决不买股票。
中国股市的羊群行为更为显著。投资者多为个人散户，买卖极为方便，其方便程度甚至超过发达国家水平。散户对基本因素关心较少，又缺乏可靠的信息渠道，情绪化较强，因此，很容易受外部信息影响，往往根据外部信息进行交易。结果是最容易被虚假的信息误导，买卖方式经常是买涨杀跌，对利好和利空呈过度反应。而且政策市影响显著，政府政策经常造成市场的所有参与者的一致行动，一起加入羊群，向一个方向冲刺，形成蔚为壮观的行情。据2003年王哲对市场的调查，中国个人证券投资者，以股报、股评、朋友推荐、小道消息等作为买入决策依据的比例高达51%。即使在机构投资者中也存在大量的羊群效应。2008年券商推荐金股中，中国铁建高踞榜首，但在当年一月到九月的28只名牌股中，该股票涨幅最小，这充分说明了羊群效应的盲目性。
二、过度自信
羊群效应下的从众行为可谓是证券市场上的普遍现象, 投资者身上的另一显著特征就是过度自信。
人们倾向于夸大自己对事物的真实了解程度, 这种过高地估计自己对事件判断的准确性被称为过度自信。过度自信将影响人们在金融市场上的决策, 导致人们相信自己能够控
制、预测本身是由偶然性事件来决定的。在金融市场中, 可能表现为投资者确信自己能够预测股票价格的短期走向而进行频繁地交易。行为金融学的观点是: 过度自信是证券市场投资者重要的心理特征之一, 而在证券市场上经常存在着情绪周期。在市场周期的极端, 投资者心理具有很高的一致性, 过度自信常常出现在牛市顶峰和熊市底部。在整个投资生涯中, 成功的经验会推进过度自信程度的增加, 但随着投资成功率的下降, 过度自信的程度也会减弱, 因此过度自信的程度在投资初期高于后期, 而且越是缺乏经验的投资者反而比经验丰富的投资者更有信心能战胜市场。
过度自信的投资者往往对自己的决策过分乐观, 甚至会偏执地认为自己作出的判断必然准确无误。凡事都有一个度, 问题出在 过度!两字, 如果每个人都是正确的, 那么证券市场上每天为什么会有如此多的亏损案例? 如果所有人对股票走势的预测100%准确的话, 那么股票岂不是只赚不赔的投资? 有赢必有亏,这是投资的基本常识。只有正确认识过度自信这一投资中的性格弱点, 走出误区, 才是成熟的投资表现。
那么产生过度自信的原因是什么呢?
首先, 投资者对自己的成功缺乏客观的分析, 倾向于将投资成功归因于自身能力, 而将失败归咎于外部偶然因素, 如国家政策环境、庄家操作、运气、时机等, 于是对自己的能力产生了不切实际的判断。
其次, 他们过度相信某些投资知识和技巧的运用。此时投资中的危险并不是投资者的无知, 而来自于投资者对知识的过度依赖。研究发现, 当基金经理认为自己是专家时, 往往过高的估计了投资的成功率。
适度的自信是必需且有利的, 但在投资中的过度自信却是相当危险的。投资者过度相信自己的决策能力将取得高回报, 导致他们轻视失败的可能, 进而在市场中进行频繁地交易。世纪50 年代以来, 纽约股市的年换手率平均为18%, 而在1973 年这一数字却高达73%, 传统金融理论很难解释这一现象, 行为金融学却可以用过度自信这一心理特征来说明交易量的大幅变化是由于人们相信自己的信息足以支持其投资交易行为, 于是投资者越是自信, 交易越是频繁, 而投资收益却在降低。过高的交易频率显然有悖于利益最大化原则。
证券投资中, 过度自信必将导致过度交易。因为过度自信的人在思想观念、自我评价上认为自己判断精准, 操作水平超过一般人。但是实际上过度交易带来频繁失误, 股票投资中也是短线最难, 多做多错。本世纪最悲惨的个案, 是被誉为 20 世纪初期华尔街最伟大的股票和期货投机人利弗莫尔(Jee Liv ermo re 1877-1940), 1925 年时他个人资产已超过2500 万美元、拥有私人飞机, 这在当时是极为罕见的。但因过度交易、屡屡失手、前功尽弃, 还背负226 万美元的巨额债务, 直到他申请破产时个人资产只有18 万美元, 绝望中自杀离世。
从以上种种实例研究中, 我们可以看到过度自信、过度交易的弊端。行为金融学认为, 投资者由于过度自信, 认为自己掌握了带来高收益的信息, 相信自己能够把握股票的走向, 通过交易能获得高于平均水平的回报率, 因此导致大量过度交易的产生。
三、有界理性
如果传统理论中的理性经济人假设成立, 那么人们就不可能出现上述这些认知偏差, 市场上也不会发生如此多的异常现象。其实这一假设本身就存在问题, 因为人类的理性并非不受任何约束, 并且认知能力也不是无限的。基于对人类理性有限性的认识, 1972 年的诺贝尔经济学奖得主赫伯特西蒙提出了有界理性(Bounded Rationality)理论。人类进行长期系列行为规划的能力受到制约, 决策受到时间、计算能力的限制。在现实社会中, 人类既没有足够的理智, 也没有足够的智慧去发现最优化的解决方案。
造成投资者有限理性的原因主要为三个方面:
第一、有限的投资者生理、心理能力。赫伯特认为, 因为个体的心理能力, 特别是计算预测能力是有限的, 因此现实生活中人们在理性方面的努力不可能达到完美的标准。这种生
理、心理上的有限性导致人类及其决策过程, 并不像传统理性经济人所假设的那样具有完全的理性。例如, 当投资者情绪失控, 抓住一点, 不及其余, 任意夸大, 走向极端, 一旦上涨都是利好, 一旦下跌都是利空, 暴涨热昏, 容易造成高位顶部追涨满仓而套牢;暴跌吓昏, 低位底部杀跌空仓踏空等。
第二、复杂的投资环境。实际的投资环境存在很大的模糊性与不确定性, 因此作出的决策也并不明确。同样现实中的决策环境与所假设的环境不一样。赫伯特认为经济环境由于过多的相关与无关信息而变得复杂, 所以决策环境表现为模糊与不确定。解决问题的过程是一个动态的过程, 在这一过程中, 人们不断地同周围环境发生互动, 同时受到的约束与获得的机会也会不断变更。证券市场的指数、股价涨跌矛盾运动的过程、特点同样需要分析国内外的经济形势, 国家宏观调控, 资金流动性, 上市公司经营业绩, 基本面等,这些因素本身已经够错综复杂, 动态变化, 反复无常, 再加上出乎意料的重大突发事件就容易使投资者惊慌 失措, 做错方向。
第三、大量的无关信息。作为信息接收者, 投资者受到太多无关信息的困扰, 分散他有限的注意力。当信息过量, 又缺乏有效的关键信息时, 信息量超过决策者的处理能力, 客观上人们不得不去关注这些信息,同时这些无关信息又消耗了他有限的注意力。信息材料是人们判断决策的依据。当信息如浪潮般汹涌而来时, 让人目不暇接, 没有时间、方法进行正确选择与判断。对同一市场上同一时间的同一股票, 看涨的人推荐买进, 而悲观的人则看空卖出, 大家各执一词, 证券市场上几乎天天都有换筹、调仓的建议, 这样就使缺乏主见、心神不定的投资者失去方向、反复折腾, 大大增加了交易成本和受损风险。因此, 赫伯特认为信息接受者应该学会甄别外界各种信息的真伪和重要性, 及时作出正确判断。有界理性帮助我们理解了一些证券投资中的反常行为, 可见在有限的心理、生理能力条件下, 面对多变的环境, 投资决策很容易出现各种偏差。
证券投资是一个综合过程, 先天和后天因素都在其中影响着投资者的思考和决策, 比如先天禀赋、知识、社会经历、环境等都有可能带来行为偏差。借助心理学来研究人类的心理过程和行为模式, 为我们理解金融市场中的证券投资行为提供了一个新的视角。尽管作为新兴学科尚有不足之处, 有待完善, 但用行为金融学来分析投资行为依然具有一定的启示意义, 通过揭示心理因素诸如过度自信、有限理性等如何在潜移默化中影响投资者的情绪, 左右他们的判断, 让我们明白那些平时看来微不足道的心理暗示所产生的不容忽视的影响力。世界上并没有完全理性的人, 大家往往在投资时 跟着感觉!, 违反常理出牌, 才会出现高吸低抛这样的反向操作。
正确认识这些心理因素对投资者的影响, 如何克服不利因素, 如羊群效应下的从众行为、过度交易对投资者的干扰, 及时纠正投资行为的失误, 在多变的环境中保持独立思考、主见、定力作出正确的投资决策, 才是这里所倡导的理性的投资态度。
参考文献：
1、陆剑清《行为金融学》，立信会计出版社，20092、李国平《行为金融学》，北京大学出版社，2007
